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这是一场巨大的地缘政治赌博，但其结果也可能适得其反。

伦敦一家经纪公司的交易员最近几周一直在金融界搜寻过去三年来几乎无人问津的资产：俄罗斯债券。他们一直在竞相寻找俄罗斯天然气工业股份公司发行的美元债券的持有者，以满足中东家族理财室的需求。

据两名交易员称，他们很快发现，这家俄罗斯能源巨头的债券持有人要么不愿出售，要么要求大幅提高价格。由于交易的敏感性，这两名交易员不愿透露姓名。其中一名交易员估计，供应有限和需求不断增长的双重因素导致 2 月份以美元和欧元计价的俄罗斯债券收益率下降了约 5 个百分点。

这些交易是首次披露的，是迄今为止最明显的迹象之一，表明投资者正在悄悄押注美国总统唐纳德·特朗普向莫斯科发出的结束乌克兰战争协议的提议最终将转化为俄罗斯重返全球金融市场。买家押注，如果 2022 年俄罗斯入侵乌克兰后对其实施的制裁被取消，这些折价幅度很大的证券的价值可能会飙升。

投资者“明白，一旦解冻，这些折扣就会崩溃，” Istar Capital 驻迪拜的研究和投资组合管理主管Iskander Lutsko说，Istar Capital 是一家投资公司和财富管理公司，管理着约 10 亿美元的资产。

基金经理也表示，他们正在接受华尔街销售团队的接洽，以了解他们是否有兴趣通过无本金交割远期合约押注卢布——这些衍生品由于不涉及俄罗斯实物资产或个人，因此不受制裁。根据俄罗斯央行的数据，自今年年初以来，俄罗斯货币兑美元汇率已上涨 13%。

知情人士称，高盛集团和摩根大通等银行一直充当经纪商，以促进投资者对交易俄罗斯相关资产的方式日益增长的需求。

“全球各地都在积极寻找俄罗斯发行人的证券，”莫斯科投资银行家、拥有自己的咨询公司的叶夫根尼·科根 (Evgeny Kogan) 表示。“投资者普遍在问他们能以多快的速度进入俄罗斯市场。”

2024 年 5 月 7 日，弗拉基米尔·普京总统抵达莫斯科克里姆林宫参加就职典礼。

双方的赌注都代表着一场巨大的地缘政治赌博。俄罗斯的复兴关系到数千亿美元的贸易和投资机会，而这些机会将通过美国及其七国集团盟友放松或取消制裁来实现。总统弗拉基米尔·普京试图用潜在的美俄联合项目来吸引特朗普，这只会加剧这种热情。

但这些赌注伴随着多重风险——如果投资者或公司过早采取行动恢复与二战以来欧洲最大冲突的责任国的关系，可能会损害声誉；如果制裁不解除或后来重新实施，可能会带来法律风险。3 月 7 日，特朗普警告说，他“正在认真考虑”对俄罗斯实施新的银行制裁，同时仍在准备谈判结束冲突。

美国特使 史蒂夫·维特科夫本周将前往莫斯科讨论拟议的 30 天停火协议。但即使特朗普现在成功停止战斗，前线仍将不稳定，装备精良，如果普京认为有机会征服整个乌克兰或基辅试图夺回俄罗斯占领的领土，战争重新爆发的风险将始终存在。欧洲正在加紧计划，为这个新的不安全时代增加高达 8000 亿欧元的额外国防开支。

莫斯科的征兵海报。政府在国防生产上投入巨额资金，催生出战时经济。

巨大的障碍

这些重返俄罗斯贸易的尝试是在动荡的政治背景下做出的。自今年 1 月上任并承诺迅速结束普京发动的战争以来，特朗普已经彻底改变了美国与乌克兰和俄罗斯的关系——这让莫斯科感到高兴，却让基辅及其欧洲盟友感到恐惧。

据一位知情人士透露，克里姆林宫对特朗普与普京的接触强度感到惊讶。这位因讨论内部问题而不愿透露姓名的人士表示，莫斯科最需要的是美国至少取消一些银行限制，以简化美元交易。这将有助于克服俄罗斯企业日益增长的跨境支付困难。

俄罗斯摆脱冷战的道路上存在着巨大的障碍。苏联解体后，西方国家对俄罗斯的介入不断加深，但三年的战争却瓦解了俄罗斯，俄罗斯的经济和前景也因此发生了巨大改变。特朗普和普京关系缓和的副产品是，美国和欧洲在乌克兰防务问题上的分歧不断扩大，这可能导致自二战以来美欧关系出现最严重的破裂。随着特朗普与普京和中国国家主席习近平接触，这甚至可能预示着全球权力的根本性调整，可能会威胁到 76 年来一直是西方防务基石的北约联盟。

华盛顿近东政策研究所高级研究员安娜·博尔舍夫斯卡娅(Anna Borshchevskaya ) 表示：“基于规则的自由秩序正面临严重压力。普京对多极世界有着另一种愿景，即由大国划分。这些大国拥有特权势力范围，可以肆无忌惮地采取行动。”

今年 2 月，特朗普首次与普京公开通话，这是自 2022 年 2 月入侵乌克兰以来，美国总统首次与普京公开通话。普京仍因涉嫌在乌克兰犯下战争罪而被国际刑事法院发出逮捕令。几天后，美国和克里姆林宫的高级官员在沙特阿拉伯举行了旨在恢复外交关系的会谈。

自从普京下令全面入侵以来，俄罗斯发生了巨大变化，据估计双方共有 120 万人死亡和受伤。俄罗斯对军事和国防生产的巨额支出创造了一种战争经济，因为俄罗斯对几天内获胜的期望被乌克兰在美国及其北约盟友数十亿美元武器的支持下抵抗的现实所取代。莫斯科打算今年将国防开支增加到 13.2 万亿卢布（1480 亿美元），占国内生产总值的 6.2%。政府预计，到 2025 年，国防和国内安全支出将占总预算支出的40%左右。

2 月 18 日，俄罗斯和美国官员在利雅得举行会议。

回归比离开更难

据接近政府的人士透露，尽管投入了巨额资金，但克里姆林宫多年来一直谴责美国和欧洲国家“不友好”和“有毒”，这意味着俄罗斯可能仍不急于欢迎外国直接投资。

莫斯科对战后逃离的西方跨国公司施加了苛刻的条件，迫使它们接受严格的资产价值减记或扣押当地子公司，然后才授权将其出售给克里姆林宫批准的买家，这些买家通常与普京的盟友有联系。据一位接近政府的人士和一位与普京有联系的大亨称，它可能会给寻求回归的公司设定条件。这位接近政府的人士说，一个为允许外国公司战时退出俄罗斯而设立的国家委员会，现在可能会根据经济需要、投资规模以及它们最初离开该国的方式，有选择地批准它们回归。

“他们回来会和离开时一样困难，”代表大型企业的俄罗斯工业家和企业家联盟董事会成员、曾担任 2008 年至 2012 年梅德韦杰夫总统顾问的伊戈尔·尤尔根斯 (Igor Yurgens)表示。“在本地化和最重要的技术转让方面，将有严格的条件”，以实现生产的现代化，他说。

俄罗斯主权财富基金总裁、普京国际经济关系特使基里尔·德米特里耶夫在社交媒体平台 X 上表示： “这需要时间，但各个领域的积极经济合作将逐步恢复。”普京委托他推动与美国的联合项目，这是俄罗斯努力与特朗普达成结束战争的协议并争取有利条件的一部分。

2 月 25 日，乌克兰日托米尔地区的一处稀土矿场。

美国和俄罗斯官员已经在讨论 北极地区的潜在经济合作，包括勘探自然资源和贸易路线。德米特里耶夫提出了与沙特阿拉伯联合进行美俄火星探测的想法，而普京则提出与“我们的美国伙伴”合作开采俄罗斯的稀土金属，称俄罗斯的稀土资源“比乌克兰多出一个数量级”。

特朗普告诉记者，他“希望购买俄罗斯土地上的矿产”，尽管他正考虑与乌克兰总统泽连斯基达成协议，开发乌克兰的自然资源。“如果我们能达成协议，那将是一件好事——这对俄罗斯来说也很好，因为我们可以在那里做交易，”他补充道。

冻结资产

目前，自入侵开始以来，数千家公司、国家机构、大亨和政治人物，包括普京和他的大多数高级官员，仍受到美国及其盟友的制裁。美国、欧盟和其他七国集团盟友冻结了俄罗斯央行约 3000 亿美元的资产，其中大部分在欧洲。据美国财政部估计，对俄罗斯富人的制裁还冻结了另外 580 亿美元的资产，包括房屋、游艇和私人飞机。

据两位知情人士透露，普京已向这些大亨们明确表示，他不会代表他们游说取消对个人的制裁。其中一位知情人士补充说，保留这些限制甚至可能对他有利，因为这样亿万富翁们就不得不在国内投资。

然而，西方从未成功完全孤立俄罗斯经济，俄罗斯经济能够向新市场扩张。由于担心扰乱全球经济，包括金属、化肥和农产品在内的许多大宗商品公司都避开了制裁，莫斯科通过使用影子油轮船队运送原油，破坏了七国集团规定的 60 美元的油价上限。这表明对石油出口的制裁制度可能已经失效，截至 3 月 9 日的四周内，俄罗斯所有港口的原油流量每天增加了约 30 万桶——这是自 2023 年 1 月以来的最大增幅。

俄罗斯铝业联合公司位于萨亚诺戈尔斯克的铝冶炼厂。一些俄罗斯大宗商品集团担心过度依赖来自中国的合同。

当欧盟关闭了俄罗斯战前最大市场——2580亿欧元的贸易大​​门，导致包括天然气在内的能源进口中断（2021年，天然气满足了俄罗斯近40%的需求）时，克里姆林宫将目光转向了东方。

随着双边贸易激增，中国为俄罗斯提供了经济生命线，削弱了制裁的影响。北京海关数据显示，自 2021 年以来，俄中贸易额增长了约三分之二， 到 2024 年达到创纪录的 2448 亿美元。

包括汽车制造商在内的中国品牌取代了在俄罗斯争相退出的外国跨国公司。在政府批准所谓的平行进口后，从苹果 iPhone 到豪华宾利汽车等所有产品也继续在俄罗斯销售。

据金属控股公司的两位高管称，一些俄罗斯大宗商品集团现在担心过度依赖中国，如果有机会，他们会向美国出售产品。

但知情人士表示，即使欧洲市场（以前是俄罗斯金属的最大买家）重新开放，中国和其他亚洲客户也变得太重要了，不能放弃。在讨论客户问题时，知情人士要求匿名。

2024年7月，一列中欧货运列车从北京的一个物流枢纽出发前往莫斯科。

任何可能解除制裁的举措都可能进一步加剧欧盟和华盛顿的态度分歧。

特朗普有权通过行政命令取消美国对俄罗斯的制裁。

他可以简单地签署命令，取消对包括普京在内的公司和个人的制裁，而欧盟必须在其 27 个成员国之间协商此类决定，并且可能不太愿意接受此类举措。

但特朗普并没有完全自由的行动。任何旨在取消即将离任的拜登政府实施的一些措施的举措——包括对俄罗斯天然气工业股份公司和第二家能源公司Surgutneftegas 的制裁——都将引发为期 30 天的审查期，并可能在国会投票。

特朗普还可能撤回美国及其盟友对俄罗斯实施的多边制裁。这将削弱制裁执行力度，并导致企业在应对一系列限制措施时陷入混乱，尤其是如果英国和欧盟的措施继续实施的话。

普京的前商业监察员、现任克里姆林宫驻国际组织可持续发展问题特别代表鲍里斯·蒂托夫表示：“制裁可能不会立即取消，但制裁精神将会消退。”

让俄罗斯的战争经济重新转向“西方投资者优先考虑的事情”并非易事，伦敦皇家联合服务研究所国际安全研究部高级研究员艾米丽·费里斯 (Emily Ferris) 表示。“西方投资者怎么可能不确定其投资是否会用于尚未结束的战争或俄罗斯的军事重整呢？”

总结：

部分投资者已开始试水俄罗斯资产，押注制裁解除后的收益。 俄罗斯经济依赖对华贸易，但也希望重返西方市场。 特朗普可能放松对俄制裁，但面临欧盟和美国国内阻力。

投资者操作建议：

• 短期： 谨慎乐观，小规模试水，关注政策动向，规避直接制裁标的。
• 中长期： 制裁是关键变量，关注中俄贸易，警惕地缘政治风险。
• 总体： 充分评估风险，多元化投资，寻求专业咨询。