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雷鸣般的群体

动物精神是否走得太远了?乐观情绪推动市场机器运转,但过度是危险的。对 Donald Trump 当选的兴奋引发了风险资产的巨大反应,有利于美国,损害了与可能损失最大的国家相关的一切。

很难不同意在 Trump 2.0 下,相比民主党的替代方案,美国资产会比世界其他地区表现更好。问题是情绪是否走得太远。正如其他人(例如 New York Times )指出的那样, Wall Street 想要强调积极的一面,假设政府将推行它喜欢的政策(减税和放松管制),而不是它不喜欢的政策(关税和结束 Fed 的独立性)。对与 Trump 及其最亲密助手有明显个人关系的投资也存在极度兴奋。注意这些投资在选举日后突然爆发:

更令人担忧的是对股票的普遍乐观情绪,按任何合理的衡量标准来看,股票都很昂贵,而且已经经历了长期上涨。这应该表明大幅上涨的几率很小。

人们似乎并不这么看。 Conference Board 询问消费者是否预期股票在未来一年内上涨或下跌。首次选后调查显示,乐观者超过悲观者的幅度创历史新高:

其他调查并没有显示如此多的乐观情绪(从下图可以明显看出)。还要注意,这是有史以来第一次舒适的多数消费者预期股票会上涨。这tend to confirm New York Fed 的一项调查,该调查在本月早些时候的 Points of Return 中提到,显示绝大多数消费者几乎从不预期股票会上涨。这很奇怪,因为从历史上看,股票在任何12个月期间都很有可能上涨:

更令人担忧的是,美国股票,特别是 Nasdaq 100 指数的大型科技股,相对于世界其他地区正处于历史性的上涨中。 Trump 的回归引发了新的繁荣,但美国例外论(体现为美国最大科技股的巨大优势表现)至少自2008年全球金融危机以来就一直是事实。从最近几周的反应来看,你会认为美国终于要迎来转机了,这与 Trump 竞选的言论一致。但这种兴奋只是将一个延续的趋势推向了新的极端:

因此, Trump 引发的美国股票小幅上涨应该被视为一个已经看起来完整的趋势的背景。这使得专业资金管理者对选举的反应看起来过度。 Bank of America Corp. 刚刚发布了自投票以来的第一次全球基金经理月度调查。它显示出从现金大量转向股票的巨大转变。在过去,这往往是退出股票的反向信号:

在一系列问题上, BofA 采访的大型资金管理者表示,他们从未如此看好美国。如下所示,美国股票超配的数量升至历史新高,过去十多年来未见的大规模从欧元区和新兴市场轮动到美国。金融股似乎终于从全球金融危机中恢复过来, BofA 发现有史以来最大的配置,这表明承诺的放松管制令资金管理者感到兴奋:

但并非所有都符合美国从其他所有人那里吸走增长的零和世界观。这有一些”理性泡沫”的要素,在这种泡沫中,投资者采取一种立场,因为他们觉得由于缺乏任何好的替代方案而不得不这样做,而不是可能以破坏性方式破裂的那种投机泡沫。 Absolute Strategy Research 进行了类似的资产配置者调查,由之前建立 BofA 调查的 David Bowers 主持。调查发现对美国资产的看涨情绪急剧上升,欧洲人和美国管理人都是如此,但这主要是由于政治变化让他们别无选择的信念驱动:

根据我们的小组意见,除了美国股票别无选择。他们对美国与非美国股票采取了自我们调查开始以来最积极的立场,隐含概率为63%。从人口统计学来看,我们的欧洲小组成员对美国与非美国股票的看法几乎与北美小组成员一样积极(65%对68%)。对新兴市场相对于发达市场的信心也有所下降,前者表现优于后者的隐含概率从第三季度的50%下降了7个百分点。

预期全球经济将加强的比例也大幅上升。这通常预示着美国以外的股票会有好的表现:

并非所有情绪调查都一致。长期以来一直进行每周会员看涨或看跌调查的美国个人投资者协会( American Association of Individual Investors )是一个零售交易者俱乐部。2009年和2020年主要底部都出现了大量看跌情绪,但极度看涨并不是如此明确的卖出信号,无论如何目前的乐观水平(图中标记)并未表明任何过于令人担忧的情况。零售投资者可能更接近市场,也许认为加入这轮反弹为时已晚:

实际市场行为看起来强劲但并不极端。将 S&P 500 与其自身200天移动平均线进行比较很有帮助;越是高于长期趋势,股票走得太远的风险就越大。很容易忘记,8月初曾出现急剧回调,因此这一指标并未表明存在巨大的过度:

现在看起来不是买入的好时机,但也没有显示非理性繁荣。 BofA 的调查也让人放心,专业人士警惕着 Trump 带来的风险和机遇。预期长期债券收益率下降的比例已经崩溃(这可能对股票造成巨大阻力):

BofA 关于最大尾部风险的常规问题也令人鼓舞地显示,人们意识到 Trump 议程的downside。如果实施高关税,可能引发贸易战和衰退,并刺激通胀,导致 Federal Reserve 加息。这两者并列为最大尾部风险,比例为37%。换句话说,被认为最大的威胁是 Trump 议程导致经济过热。包括 Trump 的经济团队在内的每个人都能看到这一点。如果这些风险出现,应对它们将是一个引人入胜的挑战。关键是没有人会措手不及,投资者对风险保持警惕:

考虑到对经济过热的担忧,市场走到这一步令人惊讶。它并不像 Tesla Inc. 或 Dogecoin 的非凡表现所显示的那样夸张,但已经有足够的热情来决定极大的谨慎。

交易商回归

就像凤凰涅槃一样,交易正在从灰烬中重生。围绕 Trump 2.0 的动物精神在紧缩货币政策和严格监管审查将2021年5.3万亿美元的峰值交易额压低两年后提供了很大帮助。根据 数据,今年由 Mars Inc. 以360亿美元收购零食制造商 Kellanova 领衔的交易推动并购活动达到3.1万亿美元。这足以提振未来几个月的交易乐观情绪,特别是随着利率从疫情后的高点下降,以及即将上任的政府被认为对并购更加友好。尽管如此,今年的交易额仍是过去十年中第三低的:

如果 Fed 周三如预期那样降息25个基点,那将是自9月以来累计1个百分点的政策宽松。有一种感觉是,无论接下来发生什么, Fed 已经做得足够重新点燃并购活动。 Apollo Global Management 的 Torsten Slok 表示,较低的利率可能引发新一轮交易浪潮,因为发起人寻求部署过去三年筹集的资金,而管理者可能愿意放弃现有投资,因为较低的借贷成本提高了他们的估值。这张 Apollo 图表显示了私募股权有多少dry powder:

SLB Capital Advisors 的 Scott Merkle 断言,较低的利率将增强为杠杆收购融资的能力,交易将在看涨环境中进行。在其他条件相同的情况下,较低的利率也将有助于sale-leaseback交易量,这与并购相关。

私募股权在推动并购复苏中的作用有多重要? “私有化”交易仍然是发起人并购的超大贡献者,同比增长21%,在2024年占总收购量的30%,据 Goldman Sachs 称。他们认为,从现在开始最大的增长将出现在欧洲,这个地区可能需要一个催化剂:

美国以外上市公司较低的估值也为发起人提供了吸引人的机会,以部署不断增长的dry powder。私有化活动在全球范围内加速,但 EMEA (特别是欧洲)在2024年看到了最强劲的势头,同比增长34%。在英国,私有化交易量同比飙升84%,受科技行业活动增加的推动。虽然估值仍然具有吸引力,但在利率下降的环境中,私有化将是部署资金的理想方法。

Trump 2.0 是令交易商兴奋的另一个因素。根据纽约金融服务管理公司 Ocorian 最近发布的高管和资产管理人调查,约75%的高管预计未来一年活动将增加,14%预测会显著增加。 Goldman Sachs 全球并购联席主管 Mark Sorrell 总结了这种乐观情绪:”现在我们终于看到关键因素汇聚:有利的宏观经济条件、可能更温和的监管环境,以及企业不断增长的风险偏好。”

话虽如此,不要指望2025年一帆风顺。即使 Trump 目前处于上风,政治局势也太动荡了。至于需要关注的行业, Goldman Sachs 指出,非科技公司收购科技公司在2024年占并购总量的12%,高于7%的长期平均水平。公司希望从自然资源等”旧经济”行业转向科技和消费行业。他们还希望获得任何可以从人工智能中获利的方法。只要利率不反弹,明年人们将为这类公司出价大量资金看起来是个不错的赌注。

— Richard Abbey

关键词

• Trump
• Wall Street
• Nasdaq
• Federal Reserve
• Bank of America

预测

市场对 Trump 2.0 的乐观情绪可能过于激进，存在经济过热和高关税等风险，投资者应保持谨慎。

数据摘要

• Conference Board 调查显示，消费者预期股票上涨的乐观者超过悲观者的幅度创历史新高。
• Bank of America 的调查显示，从现金大量转向股票，尤其是美国股票超配的数量升至历史新高。
• 今年并购活动达到3.1万亿美元，由 Mars Inc. 以360亿美元收购 Kellanova 领衔。
• 私募股权在2024年占总收购量的30%，同比增长21%。

投资机会和避免

• 投资机会: 在低利率环境下，私募股权和并购活动将增加，尤其是科技和消费行业，以及从人工智能中获利的公司。
• 需要避免: 对美国股票的过度乐观情绪和可能的经济过热风险，以及高关税引发的贸易战和衰退。